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三季度到选择政策方向的时候了。
简聊下个人对最近一些事的看法。
也许有很大偏颇，仅供大家参考。
(一)
地方债务问题已经成为了：
经济领域最关切的问题，没有之一。
地方债务问题已经：
不仅仅是金融问题，
也不仅仅是财政问题，
而是系统性问题，需要系统性方案。
当前要想有系统性解决方案，
只能由国务院出面统筹解决。
结合一则信息：
近日，全球财富管理论坛在京召开“地方政府债务问题化解处置的一揽子方案”专题研讨会。
会议由财政部原部长、全球财富管理论坛理事长楼继伟召集，亚洲基础设施投资银行行长金立群出席并作点评发言。
简单拍脑门判断：
地方债务问题的研判提速了，
大概率在 3 季度内出台系统性解决方案。
(二)
如果出系统性解决方案，会是什么?
潘先生就任新届央行党委书记。
潘先生是研究地方债务问题的专家。
在 2013 年，潘先生作为课题负责人组织了《我国城镇化发展的融资机制研究》。
这篇研究的含金量极高，简单分享几句：
①政府信用幻觉与金融市场软约束。
虽然大多数银行也会进行项目审查和风险评估，但在实际操作中，很多金融机构和投资者对地方政府融资平台存在“政府信用幻觉”，认为融资平台有地方政府信用作担保，而地方政府又享受了中央政府的隐性担保，中央政府最终会为地方政府性债务承担兜底责任。
而政府部门往往以获得资金为首要目的，金融市场对政府投融资的约束软化，很可能会扭曲利率，造成整体收益率曲线的上移，不利于货币政策利率传导机制的建立，进而降低金融资源配置效率和全要素生产率。
②历史上处理地方债务的一般做法。
对债权人 (绝大多数是国有银行) 的不良资产以挂账、剥离方式处置，对当事地方财 政进行整顿训诫，重申“下不为例”，用 财政上解和拨款方式进行相应处理。
最终结果或由中央财政兜底 (债务规模不大时)，或由中央银行再贷款(规模大时) 化解危机。
③增强地方财政的独立性。
从具体条款看，禁止高债务风险地方政府进入债券市场融资或新增其他债务，由上级政府接管其部分税收，仅保障当地政府的核心支出需要，减少运转费用，停止审批新建地方公共投资支出项目等，与允许地方政府破产的国家也大体类似。
特别是对市政债中的项目收益债券，资金使用和债务偿还都仅仅针对特定项目，完全可借鉴美国、日本等国经验，在预算中设立“特殊目的政府”和“特别会计账户”，实行针对特定公共项目的破产制度，弱化地方政府整体破产带来的负外部性。
再简单拍脑门判断：
其一，专项债限额内的债务置换。
针对财政支出紧挂钩和涉众的少数债务。
其二，新老划断，成立特殊目的信托。
存量债务统一做展期降息处理。
平台公司存量债务带资产，
统一剥离进“特殊目的信托”。
通过持续资产盘活来回本，
省级 AAA 平台公司补足每年 3% 的利息。
(三)
存量债务统一展期降息的必然性。
已经出了不少非标展期案例，比如：
红城建设的统一展期降息，
牛肉面市的统一展期降息，
哏都平台的一系列债转股，
火锅市外贸的银行汇票展期，
兵俑市某旅的信托非标展期，
山药石窟文旅的保险非标展期，
琴岛某海非标利息拖到第 10 日，
江城某区的定融闹到朋友圈催收。
这次展期并非边陲，而是全国开花：
哏都、火锅、兵俑、琴岛、江城，
这是 5 座副省级及以上城市!
传统理解里经济非常好的区域!
当地产的逻辑不通后，平台公司也失去了自己的逻辑，只剩下滚债的逻辑了。
滚债的逻辑只能是时间换空间：
拉长久期，降低利率，全程维稳。
(四)
存量展期降息后，流动性如何保障?
今天看到国务院发展研究中心社会和文化研究部部长李建伟提到：
应尽快研究出台遗增税，弱化财富两极分化走势及其代际遗传对居民财产性收入差距的负面影响。
“房地产税 + 遗产税”，
是再分配的核心力量。
我曾经听金岩石讲过一个故事：
纽约曾经第一豪门叫范德比尔德家族。
家族创始人科尼利尔斯先是成为知名船王，后来又成为铁路大王。
他拥有哈林铁路、哈德逊铁路、纽约中央铁路、密歇根中央铁路、湖滨铁路、加拿大南方铁路等十几条铁路。
担心子孙家道中落，除“推恩令”外，范德比尔德家族还成立了家族信托：
把房产都装进了信托，明确约定后世子孙不能卖房，但可以稳定享受租金收益。
但是千算万算，没算到美国对每代人都开征遗产税，又每年开征房产税。
信托里的房产又不能卖，到了第四代，因为交不起房产税，范德比尔德家族后人只能把房产捐赠给了政府。
曾经的纽约第一家族，在税收制度下：
只经历了四代，就跌落凡尘了。
(五)
存量展期降息后，增量如何发展?
郭老师最近在写 2008 年之后的美国债券市场发展研究报告，他扔给我一张图：
2008 年之后的债券市场，主要增长来自于国债和抵押贷款相关债券，后者是两房的平滑。
也就是说，从 2008 年以来的 15 年，美国政府一直在加杠杆，甚至加出来了美债危机。
美国政府加杠杆主要是干啥呢?
从特不靠谱到拜瞌睡，
都在大规模给居民发钱。
美国银行业这 15 年又在干啥?
持续投放固定的低息贷款。
因为美债收益率高企，美国银行业出现了资产端和负债端倒挂，以至于出现了：
硅谷、签名和第一共和银行的破产潮。
在 2008 年以前，美国银行是“狗当行长都能赚钱”的时代，因为给居民的房屋贷款是“浮动高息”，利率风险在居民。
而在 2008 年之后，美国银行从“浮动高息”调整成了“固定低息”，风险回归银行。
“固定低息”的背景下，再叠加高通胀：
美国的企业和居民又开始大规模加杠杆。
因为通胀高于低息，相当于本金打折。
美国的企业和居民在：
疯狂薅美国银行的羊毛。
虽然美国政府的债务率暴涨，
虽然美国银行出现倒挂风险，
但是：
美国居民拿到钱了，消费起来了。
美国居民低息贷款，又开始炒房了。
美国企业低息贷款，就业率 96.5%。
上述方案简单粗暴：
财政加杠杆发钱，
银行最终承担了所有。
但我并不认可照搬美国经验。
其一，债务链条不同。
虽然企业和居民割了美国 zf 和银行。
但是，美国 zf 又靠铸币税割了全球。
但是，硅谷银行又割了亚洲富人。
如果不能把债务风险转嫁出去，
那么如果我国财政大规模举债，
结果就是全民买单，和扩大内需冲突。
其二，产业结构和所处周期不同。
美国经济是消费业为主，
但我国经济是制造业为主。
在国际分工中，我国的制造业需要得到强化，在芯片、新能源、人工智能、可控核聚变等领域，形成核心竞争力。
扩大消费是为了稳就业，为制造业的突破提供稳定的社会环境和宝贵的时间。
最近，我经常在想一个问题。
也许 80 后 -95 前，就是：
起承前启后作用的，过渡性一代人。
我们为深化改革争取到了足够的时间，
这可能是我们不得不接受的宿命。
